摘要：分析師稱(chēng)，越來(lái)越多的人開(kāi)始接受經(jīng)濟并不那么差的現實(shí)，加上監管可能趨嚴，拋盤(pán)持續壓制市場(chǎng)表現。不過(guò)也有人認為，目前國債收益率已處于歷史較高水平，債券相對于信貸已極具配置價(jià)值。

中國債市拋售持續，國債現券與期貨再度迎來(lái)大跌。

10年期國債現券收益率上行至3.95%，為連續第六天上行，上周五加權收益率為3.835%；5年期國債收益率上漲8個(gè)基點(diǎn)至3.96%，創(chuàng )三年新高，上周五加權收益率為3.83%。

10年期國債收益率走勢：

 

10年期國債與5年期國債收益率已連續10天倒掛，倒掛時(shí)間為史上最長(cháng)。二者倒掛幅度盤(pán)中一度達8個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng )至少2006年以來(lái)最大倒掛幅度。

 

期貨方面，中金所10年國債期貨主力合約T1712收盤(pán)大跌0.88%，創(chuàng )逾10個(gè)月單日最大跌幅，盤(pán)中一度跌超1.2%，成交量創(chuàng )今年3月來(lái)新高；5年國債期貨主力合約TF1712收盤(pán)大跌0.50%，成交量創(chuàng )去年1月來(lái)新高。

 

招商證券謝亞軒團隊認為，十九大期間多次提及金融監管，令市場(chǎng)對年底前金融監管政策會(huì )不斷落地的預期陡然增強，這是近期債市波動(dòng)的主要推手。

河北銀行金融市場(chǎng)部高級交易員龍紅亮稱(chēng)，越來(lái)越多的人開(kāi)始接受經(jīng)濟不如預期的差這個(gè)現實(shí)，加上監管可能進(jìn)一步趨嚴，都對債市的交易心理帶來(lái)比較大的影響，拋盤(pán)持續壓制市場(chǎng)表現。

不過(guò)在招商證券固收研究團隊看來(lái)，本周五有2070億的MLF到期，預計中國央行會(huì )延續之前月份的做法，繼續超量續作。此外，四季度經(jīng)濟下滑的速度會(huì )快于前三個(gè)季度，數據也許會(huì )給債市帶來(lái)“小驚喜”。

該團隊認為，目前國債收益率水平已經(jīng)處于歷史上較高的水平，債券相對于信貸已經(jīng)極具配置價(jià)值，商業(yè)銀行也極有可能擇機入場(chǎng)，中國債市最難的時(shí)候或許已經(jīng)過(guò)去了。

目前中國五年以上中長(cháng)期貸款基準利率為4.9%。

收益率節節突破

事實(shí)上，國慶假期之后，在資金面松弛的背景下，10期年國債收益率依然快速上行，10月16日突破3.7%的前期高點(diǎn)，26 日盤(pán)中突破3.8%。

中金固收團隊在昨日發(fā)布的報告中稱(chēng)，當前市場(chǎng)情緒非常脆弱，對經(jīng)濟增長(cháng)和通脹預期擔憂(yōu)升溫，資金面擔憂(yōu)再起，金融監管加強預期重燃，美國債券收益率創(chuàng )新高，多因素共同推動(dòng)國內債券利率上行。

從資金面來(lái)看，中國央行今日進(jìn)行500億元63天逆回購操作、700億元7天期逆回購操作、300億元14天期逆回購操作，鑒于今日將有1100億元逆回購到期，央行公開(kāi)市場(chǎng)凈投放400億元。

在此之前，9月30日央行宣布，明年將對符合條件的商業(yè)銀行進(jìn)行兩檔定向降準，分別降準0.5%和1.5%。上周五，央行進(jìn)行500億元63天期逆回購操作，中標利率2.9%。這一期限的逆回購為歷史首次。

因為定向降準的實(shí)際執行時(shí)間要到2018年年初，也導致市場(chǎng)認為，這意味著(zhù)今年的流動(dòng)性緊張可能無(wú)法緩解，這種擔憂(yōu)也一直伴隨著(zhù)國慶后債市的持續下行。

而隨著(zhù)63天期逆回購操作的展開(kāi)，不少分析師開(kāi)始認為，這有助于填補年底前中長(cháng)期資金需求面臨的空白，令市場(chǎng)對流動(dòng)性的擔憂(yōu)在一定程度上有所緩解。

但為何在此之后債市依然大跌？中金固收團隊稱(chēng)，流動(dòng)性完全掌控在央行手中，而在貨幣政策不松不緊的政策取向下，資金面無(wú)論松緊的單邊預期都會(huì )被證偽，決定了行情的性質(zhì)仍是交易性的。報告稱(chēng)：

如果先拋開(kāi)具體原因，十一之后市場(chǎng)疲軟的背后是，投資者的倉位決定了心態(tài)。

6月份，很多投資者已經(jīng)大幅降低久期和倉位，對調整并不擔心，甚至“怕不跌”。

但三季度尤其是9月份之后，非銀等交易盤(pán)在三季度有很強的做業(yè)績(jì)沖動(dòng)，加上對基本面較為一致的預期之下大舉增持利率債（結合托管數據判斷），久期也隨之提升。增持利率債主要原因除了對基本面的判斷之外，還在于信用債拿不到量。

但是明顯被增持的國債顯然不是非銀機構愿意長(cháng)期持有的品種，具有濃厚的交易屬性。但十一長(cháng)假后市場(chǎng)遇定向降準利好不漲已經(jīng)顯露隱憂(yōu)，GDP超預期被證偽后市場(chǎng)沒(méi)有回復，再次發(fā)出“遇利好不漲”的不利信號。

顯然，倉位決定了心態(tài)，這為長(cháng)端利率突破前高后的止損埋下伏筆。

信用債暫時(shí)躲過(guò)

在國債現券與期貨持續下行的背景下，一個(gè)值得注意的現象是，信用債反而躲過(guò)了這一波沖擊。但在分析師看來(lái)，這種情況可能也維持不了多久了。

澳新銀行駐上海經(jīng)濟學(xué)家David Qu稱(chēng)，去杠桿政策將重新成為“下落的飛刀”，同時(shí)通脹加速上升以及中國央行可能跟隨美聯(lián)儲提高借款成本的風(fēng)險，給整個(gè)債市蒙上陰影。

他認為，隨著(zhù)債券需求全面萎縮，政府推出打擊高風(fēng)險投資的措施，信用債已經(jīng)處在風(fēng)口浪尖之上：

信用債收益率未來(lái)一年很可能會(huì )大幅上升。

觸發(fā)因素可能是監管加強或者是違約，非銀行金融機構持有的債務(wù)大多是信用債，因此他們的拋售可能會(huì )導致嚴重的后果。銀行業(yè)低估了政府加強監管的意圖。